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我国影子银行与信用货币创造基于宏观审慎评估体系视角

作者:www.jiaoshilw.com 更新时间:2019/2/8 14:33:31

随着利率市场化的推进,尤其是2014以来在央行宽松货币政策下,大型商业银行吸收央行流动性加杠杆,中小银行主动负债加杠杆,委外投资向非银机构加杠杆,非银机构通过货币市场拆借进一步加杠杆,在“理财、同业、委外”层层体系模式下,形成大量期限错配、信用转换的影子银行业务。影子银行不断参与货币创造循环,金融机构资产负债规模不断扩张,大量资产业务派生出一般性存款,传统存贷款业务为主的货币创造渠道向银行理财、同业等影子银行渠道转移,M2的统计难度与波动性加大,货币政策传导时滞增加。面对金融机构混业经营及表外影子业务的扩张,中国人民银行自2016年起,将差别准备金动态调整机制升级为宏观审慎评估体系(MPA),关注焦点从狭义信贷拓展为广义信贷,将债券投资、股权及其他投资、买入返售资产、表外理财、同业存单等纳入考核范围。在此背景下,我国目前货币创造渠道发生了哪些变化?影子银行的信用货币创造机制与传统货币创造机制有何不同?影子银行业务对我国信用货币创造会产生哪些影响?宏观审慎评估体系从狭义信贷升级为广义信贷,是否能够抑制商业银行表外影子业务的扩张?本文将对以上问题进行分析。

一、文献综述

外国学者主要通过构建新型宏观金融模型分析影子银行(主要以资产证券化、货币市场共同基金及回购协议形式存在)的类货币创造功能。Gennaiolietal.认为,银行利用资产证券化进行无风险债务交易扩大了资产负债表\[1\]。Sunderam认为,投资者将影子银行发行的短期债务等同于类货币,类货币需求的增长促使影子银行具有货币供给功能\[2\]。当公众对安全资产的需求增加时,国债分配将会向家庭部门倾斜,金融部门国债回购减少,这间接导致私人金融部门创造更多的类货币\[3\]。Moreira&Savov证实影子银行扩大了经济中的流动性,这种脆弱的流动性在大多时候属于市场中的类货币供给\[4\]。国内学者对影子银行货币创造的研究始于其复制商业银行运作模式对货币政策中介目标产生影响。如裘翔、周强龙指出,央行加息会提升影子银行的利率加成与风险补偿,影子银行倾向于放宽抵押率,要求降低高风险企业的综合借贷成本及杠杆行为,削弱加息的政策效果\[5\]。许少强、颜永嘉认为,通过影子银行负债渠道,货币市场利率能够对银行贷款利率形成传导\[6\]。李向前等则表示,影子银行与货币供应量互为因果关系\[7\]。影子银行还能通过购买商业银行的证券化贷款资产,刺激银行信贷投放,加速货币供应量正向增长\[8\]\[9\]。

随着商业银行资产业务的多元化,我国货币创造渠道除传统贷款创造货币外,还包括购买外汇、债券等业务渠道\[10\]。既有对影子银行信用货币创造的研究主要包括以下三方面内容:第一,传统商业银行依赖表内融资模式,存短贷长,影子银行则依赖短期表外融资模式\[11\]。第二,委托贷款是影子银行信用货币创造的典型业务。在委托贷款业务中,银行为规避监管,寻求利润,将资金高息借贷给企业,借款企业将所借资金存放于银行,产生了派生存款,扩大了贷款供给,创造了信用\[7\]。第三,中国影子银行主要是银行通过资产创造负债的会计手段创造信用货币所形成的银行影子,银行影子在创造信用的同时创造货币,新增信用与货币扩张相统一\[12\]。胡志鹏指出,影子银行在初期是推动广义货币和信贷增长的主要因素,影子银行显著改变了信贷以及广义存款规模的动态轨迹,降低了货币需求函数的稳定性\[13\]。

现有研究大多利用资产负债表工具,分析影子银行的总体信用货币创造功能,从实证角度验证影子银行体系对货币政策的影响及信用货币扩张的作用。然而,大部分研究仅从融资模式角度对影子银行的信用货币创造机制进行总体分析,并没有在清晰界定中国影子银行范畴的基础上理清中国影子银行相关业务的运作流程、涉及主体环节与对接模式,也没有给出清晰的影子银行信用货币创造模式。近年央行成功将宏观审慎管理理念融入银行信贷投放及影子银行业务管理,但鲜有文献将宏观审慎管理纳入影子银行信用货币创造分析框架,进行相应分析。笔者将在清晰界定中国影子银行内涵基础上,从主要资金来源视角将分析口径统一为银行理财产品与同业业务,从我国货币创造渠道变化及传统货币创造理论出发,深入分析近年我国主要影子银行业务的信用货币创造机制,结合人民银行宏观审慎管理从狭义信贷升级为广义信贷的实践,运用结构向量自回归(SVAR)模型,检验2011-2017年影子银行对我国信用货币创造的影响,为货币政策与宏观审慎双支柱框架的建立提供理论支撑。

二、我国影子银行信用货币创造的理论基础

(一)我国货币创造渠道与货币乘数的变化。

按照伍戈、李斌对中国货币创造渠道的分析方法,得到2004年12月-2018年3月我国货币创造的主要渠道(图一)。

图一表明,2005年以来,各项贷款始终是我国货币创造的最主要渠道,外汇占款是第二大渠道,2012年以后,证券净投资不断攀升,超越了外汇占款成为我国货币创造的第二大渠道。这表明,商业银行近年来的金融创新,银行其他资产业务活动的增加,均可能在其负债方创造出存款及货币。按照货币银行学相关理论,得到2011-2017年我国货币供给、货币乘数及其决定比率(图二)。从中可以看出,我国基础货币、货币供应和货币乘数持续上升,2015以来,货币乘数波动性加强,近年法定存款准备率与超额存款准备金率的下降是导致货币乘数上升的主要原因。

(二)主要影子银行业务信用货币创造机制。

1.非保本理财产品信用货币创造流程。银行保本型理财属于银行自营表内业务,在银监会留存保障金,非保本理财是银行的中间业务,不纳入资产负债表,具有明显的影子银行特征。当企业向银行提出融资需求时,银行受到信贷规模或投向限制,不能直接放贷,便通过发行理财产品募集资金,由信托公司设立投资于该企业的信托计划,银行将募集的资金购买该信托计划受益权。其流程为:

银行在入账时,将信托受益权记入投资项下的“应收账款”或“可供出售金融资产”科目,会计处理为:

因此,以信托公司为桥梁,银行发行理财产品募集的资金借助信托公司投资给借款企业,这部分资金记录在表外业务中,无需缴纳存款准备金,增加了实际流入市场中的货币量,扩大了社会整体的流动性。

2.银行同业业务信用货币创造流程。同业业务主要包括同业拆借、同业存放、买入返售(卖出回购)、同业借款等。

(1)同业拆借。当银行向非存款类金融机构通过同业拆借融出资金D时,银行资产方会增加一笔同业拆借D,同时负债方等额增加一笔同业存放D,同业存放计入M2统计,货币供给增加D。

商业银行会计处理如下:

(2)买入返售资产。同业存放、同业拆借属于银行间资金转移,并未纳入MPA广义信贷考核范畴,但同业业务中买入返售资产需纳入广义信贷。以“买入返售信托受益权”为例,当企业A具有融资需求时,首先,信托公司设立由企业A投资于企业B的信托;其次,银行C购买企业A的信托受益权,在购买时和银行D签订远期购买协议,银行D承诺在未来某一时期以固定价格购买该信托受益权;最后,银行C在入账时,将信托受益权按同业资金运用记入“买入返售资产”科目,银行D仅将购买承诺记入表外项目。运作流程为:

银行C在资产方增加一笔买入返售,负债方派生等额存款,直接增加了货币供给,银行D资产负债表没有变化。商业银行通过两家银行间的操作,向非金融企业提供类似贷款的融资并创造等量的货币,将本应记入贷款或投资的资金运用科目记入同业科目规避监管。

(3)同业存单。2013年6月“钱荒”以后,人民银行重启同业存单业务,同业存单长期不受银行同业业务监管的特点,为银行监管套利提供了条件。同业存单嵌套理财产品进行委外投资是典型业务模式:银行A向其他金融机构发行同业存单募集资金,再将这些资金购买银行B发行的同业理财产品,银行A发行同业存单募集的资金按照要求需缴纳存款准备金,但用于购买同业理财后则不需要缴准,银行B则将发行同业理财产品所得资金再委托基金、证券公司等机构开展委外投资。其流程为:

三、实证分析

(一)SVAR模型。

结构向量自回归模型(SVAR)不仅体现了各系统内生变量间的当期关系,也规避了VAR中Cholesky分解结果对变量排序的敏感性。为实证检验影子银行对我国信用货币创造的影响,本文将表外理财产品(FinancingProduct)、银行同业业务(InterbankBusiness)、货币供应量(M2)、货币供应增速(M2+)、货币乘数(Monetarymultiplier)及广义信贷(GeneralizedCredit)6个变量置入SVAR模型中,令

Yt=(FinancingProductt,InterbankBusinesst,M2t,M2+2,MonetaryMultiplier,CeneralizedCreditt)′

则含6个内生变量的SVAR(p)模型如下:

(二)变量选取与数据说明。

本文分析2011年-2017年商业银行表外理财与同业业务为代表的影子银行对我国货币供应量、货币乘数的影响。央行MPA考核将商业银行资产端大量业务纳入监管范畴,称之为“广义信贷”,本文将MPA考核的“广义信贷”纳入实证分析。各指标均取自Wind,具体包括:(1)银行理财产品。据《中国银行业理财市场年度报告》,中国理财业非保本浮动收益类理财产品占整个理财市场年末比例分别为63.80%(2013)、67.17%(2014)、74.17%(2015)、79.56%(2016)、75.05%(2017),2011-2012年银行表外理财产品规模占银行理财产品总规模的比例以60%计,月度数据以当年非保本理财占比计。银行理财产品总规模选取银行理财产品资金余额代替。(2)银行同业业务。选取银行同业拆借、卖出回购资产、同业存单三个指标合成银行同业业务规模。根据业务量选取银行间1天期同业拆借成交额作为同业拆借的代表,其他两项指标分别为银行卖出回购资产及商业银行同业存单托管量。(3)选取广义货币供应量月度值及月度同比指标代替货币供应量(M2)及其增速(M2+)。(4)货币乘数。利用货币供应量=货币乘数*基础货币,计算货币乘数,主要涉及指标有M0、人民币存款准备金率、金融机构超额存款准备金率,部分缺失数据通过平滑法处理为月度数据。(5)广义信贷。广义信贷=各项贷款+债券投资+股权及其他投资+买入返售资产+存放非存款类金融机构款项+表外理财资产总额-表外理财存款总额-表外理财现金余额。限于数据可行性,将中资全国性大型银行与中资全国性中小型银行各项贷款、债券投资、股权及其他投资、买入返售资产四项总和,作为广义信贷规模的替代指标。

(三)实证结果与分析。

首先对所有变量进行单位根检验,通过差分处理后各变量在5%的显著性水平下均为平稳序列。然后对所有变量进行Johansen协整检验,结果显示,各变量均存在长期协整关系,最优滞后阶数根据VAR模型AIC、SC和HQ信息准则确定为2。根据各变量间的逻辑关系,SVAR模型的长期约束矩阵如下。

矩阵A左列为内生变量,NA表示待估参数。在A矩阵约束下,SVAR模型得到识别,商业银行理财产品与同业业务对货币供应等变量结构冲击的累积响应如下:

1.理财产品、同业业务对货币供应及其增速冲击的累积响应。图六显示,分别给理财产品与同业业务一个正冲击,第1期对货币供应量的冲击结果均为零,至第3期达到正向最大值,略微下降后在零轴上方小幅变化,两类影子银行业务对货币供应量的冲击幅度大致相同,商业银行非保本理财产品和同业业务的增长均促使货币供应增加。

图七显示,给理财产品一个正结构性冲击,货币供应增速同比增长约0.2%,同业业务对货币供应增速作用约0.05%,商业银行非保本理财产品对于货币供应增速的贡献更大,货币创造功能较同业业务强。受季节性、银行体系流动性水平和行业监管等多种因素影响,银行同业业务的增长使M2统计的稳定性受其影响,波动性加大。

2.理财产品、同业业务对货币乘数冲击的累积响应。图八显示,给理财产品一个结构性冲击,货币创造乘数从第1期-0.09%迅速上升为第3期正向最大值1.96%,银行理财产品的增长造成货币创造乘数的上升。给定同业业务一个结构性的冲击,货币乘数从第1期约0.38%的水平下降至第2期负向最大值0.74%,同业业务总体促进了货币乘数的上升。一方面,2011年以来,我国法定存款准备金率不断下降,央行向市场大幅投放流动性,增加了商业银行资产扩张的基础,间接促进了以理财同业为代表的影子银行业务发展。另一方面,近年支付体系与金融市场的发展、准备金考核制的弹性制促使其他资产转化为银行超额存备金的成本降低,商业银行获得资金的渠道增多,超额存款准备金水平逐年下降。因此,商业银行从降准获得大量超额准备金,不断消耗超额存备金,投资表外影子银行业务动机更强,货币乘数因法定准备金率及超额准备金率的大幅下降而上升。

3.广义信贷对理财产品、同业业务冲击的累积响应。图九显示,给广义信贷一个结构性冲击,广义信贷对理财产品的影响为正,在第2期达到最大值,约为1700亿元,广义信贷规模促进了商业银行表外理财业务的发展。央行MPA考核2017年一季度开始才将表外理财纳入广义信贷范畴,此处广义信贷规模不包含表外理财部分,因此,冲击结果显示,广义信贷增长促进了商业银行表外理财的增长,侧面反映了商业银行在监管压力下通过非保本理财产品的发行,增加收益实现监管套利的事实。右图显示,广义信贷一个结构性冲击对银行同业业务为负,说明随着广义信贷的增长,银行同业业务规模不断下降,这符合央行MPA广义信贷限制银行通过同业渠道腾挪资金的监管意图。

4.广义信贷对货币供应量及其增速冲击的累积响应。图十显示,给广义信贷一个结构性冲击,货币供应量产生小微变化,幅度约为200亿元左右,说明广义信贷考核下货币供应量绝对值仍然在小幅上升。右图显示,广义信贷对货币供应量增速的冲击从第1期到第2期迅速由负变正,M2增速随广义信贷规模的扩大先降后升,货币供应增速上涨仅约0.05个百分点。

四、研究结论

我国银行主导型影子银行业务的快速发展反映在货币当局与金融机构资产负债表中,集中体现为信用货币创造机制的变化。宏观审慎评估体系(MPA)实施时间较短,目前还难以有效测度其对影子银行信用货币创造的量化影响。笔者将央行MPA考核中广义信贷纳入分析框架,实证初步验证了以非保本理财产品与同业业务为代表的影子银行对信用货币的影响,基本结论为:第一,银行理财产品与同业业务均造成我国货币供应量绝对规模的增长,两者对货币供应量增长的贡献量约为4000亿元,但银行理财对货币供应增速影响幅度更大,银行理财能够推动货币供应增速上涨约0.2%;同业业务由于受季节性、流动性水平及行业监管政策等多种因素影响,其对货币供应增速上涨的作用更小,平均贡献度约为0.05%。第二,理财产品与同业业务对我国货币乘数的冲击总体为正向,理财产品和同业业务对货币乘数的促进作用约为1.5%和1%,两类影子银行业务对货币乘数增长的传导,主要表现为商业银行准备金率的下降。第三,限于银行理财未纳入广义信贷规模统计范畴,广义信贷规模增长促进了银行表外理财的增长,一定程度抑制了同业业务的扩张。第四,广义信贷规模对货币供应量及其增速具有较小的正向影响,说明央行对广义信贷监管并非直接导致货币供应量绝对值及其增速下降,影响货币供应的因素较为复杂,其作为货币政策中介目标已难以完全涵盖经济中的流动性状况。

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